Fundo imobiliário desafia paradigma do P/VP: “retorno real é mais importante”
Suno Asset defende que indicador é insuficiente para avaliar um fundo imobiliário como o SNEL11, dono de usinas fotovoltaicas.
Na indústria brasileira de FIIS, poucas métricas são tão debatidas quanto a relação P/VP, que traça uma razão entre o valor de mercado de um ativo e seu valor patrimonial por cota (VPC). Tradicionalmente utilizado como bússola para avaliar se um fundo imobiliário está “caro” ou “barato”, o indicador se tornou quase um dogma de avaliação.
Por esse indicador, o SNEL11, fundo da Suno Asset que investe em geração de energia solar por meio de usinas fotovoltaicas, está em “sobrepreço” numa visão simplista de investidores acostumados ao mercado tradicional de FIIs — centrado em lajes, galpões e CRIs.
A Suno Asset, no entanto, defende que a métrica P/VP é insuficiente para avaliar fundos cuja lógica de geração de valor vai além do ativo imobiliário tradicional. O CIO da gestora, Vitor Duarte, explica por que essa leitura é técnica e conceitualmente equivocada.
“O valor patrimonial do SNEL11 reflete o custo histórico dos ativos — ou seja, o preço pago pelas usinas solares — e não o valor de mercado ou a capacidade econômica de geração de caixa desses empreendimentos. É como avaliar uma hidrelétrica pelo custo do concreto, ignorando o potencial de geração de caixa livre aos cotistas que ela gera”, explica o executivo.
Além disso, vale lembrar que os ativos do fundo são reavaliados anualmente, conforme exige a regulação do mercado de FIIs. “No caso da primeira emissão, por exemplo, as usinas foram avaliadas por auditoria independente, e os laudos confirmaram que os ativos valem mais do que o custo histórico registrado na contabilidade”, explica Guilherme Barbieri, head do SNEL11. “Ou seja, mesmo do ponto de vista patrimonial, o fundo tende a refletir uma valorização ao longo do tempo.”
Fundo imobiliário SNEL11: “P/VP não mostra atratividade”, diz gestor
Vitor Duarte explica que o P/VP, enquanto métrica contábil, pouco diz sobre a atratividade econômica do fundo. O que realmente importa para o investidor é o retorno implícito no preço de mercado, expresso pela taxa interna de retorno (TIR) e pelo dividend yield recorrente.
Com base nas distribuições realizadas recentemente, o SNEL11 entrega atualmente um dividend yield real de 14,74% ao ano, impulsionado pelos contratos de longo prazo atrelados à inflação, típicos de projetos de geração distribuída. “É um retorno difícil de se encontrar na indústria de FIIs, até mesmo nos ativos negociando abaixo do valor patrimonial”, diz o CIO.
A conta, segundo ele, é clara: no fechamento de 15 de maio de 2024, com o SNEL11 cotado a cerca de R$ 8,58 e um valor patrimonial contábil de R$ 8,10, o investidor estaria comprando o fundo a um prêmio de 6%. Ainda assim, com o fluxo atual de dividendos — R$ 0,10 por cota ao mês — a taxa de retorno real projetada continua amplamente acima da média do setor, representando um DY acima de 14%.
Cotação snel11
“Esse tipo de retorno real, com contratos longos, atrelados à inflação, é muito difícil de replicar no mercado atual. E isso é o que importa no fim do dia: quanto de caixa o fundo consegue gerar para os cotistas,” completa Guilherme Barbieri.
Mais do que uma provocação ao status quo, a defesa da Suno é um chamado à sofisticação analítica no mercado de FIIs. Em tempos de juros reais elevados e reprecificação estrutural de ativos, olhar apenas o P/VP é como julgar um livro pela capa: ignora completamente o conteúdo que realmente determina seu valor.
Se o fundo imobiliário SNEL11 marca uma nova fase dos FIIs — onde infraestrutura, energia limpa e retorno real ganham protagonismo —, a superação do fetiche contábil do P/VP talvez seja o primeiro passo para uma indústria mais madura.
